中通客车(000957.SZ)就是其中一个典型的案例。中通客车在客车行业市场地位并不强，其在大客车、轻客细分市场上的排名在前十名之外，主要优势在中型客车上。比如今年6月，其在中型客车排名第7位，次于苏州金龙，单月销量也只有359辆。但在业绩和资本市场上，中通客车的表现截然相反。

　　中通客车的半年报显示，截止2016年中期，公司累计销售客车7908辆，收入39.58亿元，净利润2.92亿元，同比分别增长40.34%、95.23%和504.73%。而在资本市场，中通客车今年年初股价约在24元/股，到7月已经飙升至49.7元/股的高点，成为新能源汽车的“标志性”企业。而中通客车近些年业绩的各种“反转”确实与新能源市场密切相关。

　　2014年，中通客车销售新能源客车2300台，同比增长44%。而到了2015年，中通新能源客车的销量为10498台，同比增长率达到了356%。10498台是什么概念?按照中国全年销售8万余辆客车来计算，2015年每卖出8台新能源客车，就有1台来自中通。在整个新能源汽车客车市场，中通的市场占有率超过10%，目前排名仅次于宇通。这对于在传统大巴市场地位较低的中通客车来说，是一个相当不错的成绩。

　　而从销售结构来看，2015年中通客车累计销售各类客车17599台，新能源客车占到了总销量的60%。在2015年的中通新能源客车销量中，插电式混合动力客车销售2111台，中通P系列插电混动客车占据了主力。在纯电动客车领域，2015年中通销售纯电动客车共计8387台，占到了其总销量的48%。从销量结构来看，中通汽车已经基本变为一家新能源汽车生产商，但如果结合目前中国市场的消费结构来看，这种销售结构是比较有风险的。

　　以客车行业龙头企业宇通汽车为例，其在2015年全年销量6.7万辆，同比增长9.16%，国内市场占比20%，其中新能源客车销量为2.04万辆，同比增长近180%，国内市场占比16.5%，市占率也是排名第一。但宇通新能源汽车的占比不到三分之一，直到今年上半年，新能源汽车占比才提升至25%，发展速度比较稳定。“在全球市场来看，传统客车短时间内无法被替代，但新能源汽车的发展存在诸多不确定性。”分析人士指出。

　　也不同于宇通、比亚迪(56.010, -1.01, -1.77%)等强势企业掌握核心技术，中通客车尽管销量大面积向新能源转变，但核心技术方面却难言“有优势”。中通在官方的介绍中也表示，电池、电控、电机(业内称“三电”)是新能源汽车最为关键的部分，中通掌握的是“电控技术”——在中通看来这涉及汽车的控制策略，对企业来说是最为核心的内容，中通客车表示，已经通过自主研发，将电控技术做成了公司的核心竞争优势。

　　但在成本最大的电池上，中通汽车则依靠采购方式完成组装。同时，中通还表示，公司有自建的电池“生产线”可以根据用户需求将采购的电池单元进行重组，同时通过自主研发的电池管理系统(BMS)进行电池性能的优化——简单而言，就是电池包管理的重新设计;在电机方面，也是外采来实现。“在客车领域，一种是比亚迪的自建产业链，一种是宇通自建零部件标准模式，这两种整车模式为主导，而其余的则由于技术缺失，依赖于零部件企业。”分析人士指出。

　　由于在关键零部件上受制，尽管中通客车过去几年毛利率得到大幅度提升，但净利润率提升有限，甚至出现下滑。比如2015年，中通客车的毛利润率达到历史性的19.8%，比2014年整整提升了4.65个百分点，但净利润率反而降低至5.58%，下降了2.41个百分点，今年上半年受益于销量大幅度提升，净利率水平恢复至7.36%。当然，中通此前的高利润也主要来自新能源汽车的财政补贴，其近两年利润下降也与2015年开始补贴推迟发放有关系。但缺乏对核心零部件的掌控能力，客车企业将沦为一个“提线木偶企业”。

　　而在财务上来看，中通客车的业绩受到财政补贴影响之巨大，可以说前所未有。今年上半年，中通客车半年报显示，其应收账为59亿元，其中国家补贴应收款增至40.3亿元，而2016年上半年增量约为20亿，这也直接导致了公司当期经营性现金流为-10亿元。累计应收的国家补贴金额，相当于今年上半年营收总额，约是上半年净利润的20倍。而宇通客车(21.850,-0.07, -0.32%)应收的国家补贴也达到了惊人的110亿元。这是在任何一个行业都未曾出现过的奇特现象。

　　由于补贴没有发放，中通汽车面临着巨大的资金压力。在今年第二季度中，中通客车的新增短期借款7.2亿元，账面负债为9.31亿元，资产负债率达77%，均为历史高点——这意味着如果厂商继续采用垫付的方式销售新能源客车，将面临较大的资金压力。值得一提的是，传统大巴和新能源大巴双线发展的宇通，并未出现这种财务压力——尽管其也不得不垫付资金给供应商。

　　除此之外，在没有补贴的海外市场上，今年上半年海外业务营业收入出现了-50.11%的大滑坡，而在国内则依然是116.74%的大跨步式发展。在公司本身的发展上，中通汽车高管声称即便是没有补贴，中通也能在新能源汽车盈利，但9月中通客车大股东“突然”违背6个月不减持承诺，急不可待的在高位2次违规减持公司股票共590万股，累计套现2.31亿元。此举遭到深交所通报批评，也令外界对公司发展和信誉产生质疑。

　　对于中通客车而言，未来的压力是看得见的。随着国家新能源汽车补贴政策的改变，未来新能源补贴方式将由“普惠制”向注重研发转向。财政部相关负责人表示，新能源汽车补贴在保持2016—2020补贴方案总体稳定的前提下，将不断提高进入推荐车型目录的企业和产品的门槛，使技术先进、市场认可度高的产品能够获得财政补贴，相反的就得不到补贴，推动企业加快技术进步，促进优势企业做优做强。这将成为中通客车未来业绩的重大变数。相比较而言，未来，拥有技术标准和参数标准话语权的宇通模式、比亚迪模式企业会更容易获得财政补贴。

　　毫无疑问，眼下中通客车在资本市场被塑造为典型的新能源汽车概念股，其公司特点也是眼下所有新能源汽车概念股的代表——股价飙升、业绩迅速拔高、利润主要来自补贴等诸多特点。而在前期普惠的尚不健全的补贴政策下，甚至还有地方性的僵尸企业借此“复活”，落后产能逆市场化趋势运行，浪费国家资源，让新能源汽车市场更见鱼龙混杂。通过中通汽车上半年这份有点畸形的业绩，完全可以抽丝剥茧，成为政策未来调整的良好的借鉴。